亨通光电高溢价收购华为海洋 标的公司独立性是关键

热点专题 浏览(647)

Japanese K线图

Original Title:Honkan Caijing

Hengtong光电以高价收购华为海洋目标公司的“独立性”是关键问题之源:Honkan Caijing

Hengtong光电目前处于盈利能力减弱和高债务压力的两难境地。目前以高价收购华为公司是否明智仍有待验证。目标公司的独立性和关联交易成为收购后需要解决的关键问题。另外,在没有履约承诺协议的情况下,如果目标公司未来无法盈利,导致商誉减值,恐怕会对恒通光电产生负面影响。

2019年1月8日,恒通光电获得中国证监会批准发行股票和支付现金购买资产。同一天,恒通光电更新了合并报告。尽管该交易获得批准,但其背后的许多风险不容忽视。

并购报告显示恒通光电将以10.04亿元的交易价格收购华为技术投资有限公司(以下简称华为技术)持有的华为海洋网络(香港)有限公司(以下简称华为海洋)51%的股权,其中7.03亿元以股份支付,3.01亿元以现金支付。对于其他方持有的其余49%的华为远洋股权,相关股权转让协议已经签署,随后将由上市公司控股股东恒通集团收购。

根据上海东洲资产评估有限公司出具的《资产评估报告》,以2019年6月30日为基准日,在收益法下,华为海洋100%股权的评估值为19.7亿元,评估值为16.45亿元,增值率为506.70%。令人费解的是,恒通光电并未要求目标公司承担业绩承诺,目标公司不仅在运营上严重依赖华为技术,缺乏独立性,而且自身运营也存在诸多风险。一旦后续业绩未能达到预期水平,恒通光电将不得不承担此次合并产生的巨额商誉的减值风险。

华为海洋的“独立性”成为一个关键问题。

并购报告显示,华为海洋的主要业务包括新的海底电缆网络项目、扩建项目和智慧城市业务。2019年上半年,各业务收入占主营业务收入的比例分别为77.80%、2.40%和19.38%。因此,从细分的角度来看,华为海洋的主要收入来源是新的海底电缆网络项目。

新建海底电缆网络项目的业务流程分为项目前期采购、中期竣工交付和后期维护。但是,华为海洋对于关键的前期收购项目没有独立的签约能力,主要是通过签后业务模式实现的。

并购报告显示,在项目的收购阶段,客户需求通过华为技术在全球的子公司传递给目标公司。在签订合同时,除了直接签约外,一些项目会使用华为技术或其当地子公司来完成合同,然后将协议返还给目标公司,因为海外客户要求承担项目的供应商必须是当地企业,以及货币结算方式和项目承包商的整体规模。由此可见,华为海洋对重大业务项目的收购取决于华为技术的全球业务布局和相关资质。

华为海运的客户群主要是来自世界各地的电信运营商和互联网公司,但在海外没有控股子公司或分支机构,这意味着华为海运在收购完成后可能无法独立开展业务。

也是因为华为海洋的业务主要是通过协议会签的方式实现的,这导致了与华为技术的大量关联交易。M&A报告显示,从2017年到2019年1-6月,华为技术及其子公司一直是目标公司的最大客户,分别占收入的88.96%、76.71%和43.28%。同时,华为控股及其子公司也是重要的供应商,在报告期内分别占其采购量的15.60%、16.40%和7.78%。

它缺乏在欧洲承担项目的能力

再看目标公司的质量,从2017年到2019年上半年,华为海洋分别实现营业收入16.5亿元、18.25亿元和6.16亿元。2018年,营业收入增长了10.61%,表现平平。同期实现净利润分别为2.23亿元、1.62亿元和6523.46万元。2018年净利润下降了27.26%。根据并购报告,目标公司预计2019年实现净利润9418.11万元,同比下降41.84%,这表明目标公司整体业绩不容乐观。

根据业绩预测,目标公司2019年至2022年的净利润增长率预计分别为-41.84%、46.32%、28.86%和15.02%。可以看出,根据预测,其增长率在2020年及以后几年将保持良好。问题的关键是目标公司最近的业绩不好,如何实现对未来业绩的“反向攻击”已经成为一个不可忽视的问题。

华为的海洋业务包括海底电缆通信网络建设业务和智慧城市业务,2019年1-6月收入分别占80.20%和19.38%。根据M&A报告,在评估基准日(2019年6月30日),海底电缆通信网络建设业务的现有订单金额超过7亿美元,其中待交付金额超过5亿美元,预计将陆续交付至2021年。预计到2020年,这部分老项目现有收入将达到2694万美元。

智慧城市业务是一个新发展的业务。该项目仍处于初始阶段,尚未完成相关项目的整体交付。对于现有订单,仅考虑2020年预计收入880万美元。因此,目标公司2020年的总收入预计为2.782亿美元。如果中国人民银行在2019年12月31日宣布人民币对美元的中间价为6.9762。换算成人民币19.41亿元,仅比2019年预计营业收入高4.95%。这表明,华为海洋公司2020年的预测收入主要是由于新订单的增加,而不是现有订单的增加。

对于新订单的预测,评估报告假设华为的海上市场份额稳步增长,并根据市场份额和市场规模来估计整体订单情况,以预测未来的新订单。然而,从华为海运近年来的项目情况来看,新的形势并不乐观。

M&A报告披露了华为海洋的五大项目。2018年,其最大的项目是SAIL,合同金额为29,900美元,这是2017年保留的旧项目。此外,它还承担了一个新项目巴布亚新几内亚,合同金额为33,300美元。然而,到2019年上半年,其最大的项目仍然是巴布亚新几内亚。除了在智能城市的一个超过8400万美元的项目,它没有收到大量的新订单。

此外,2019年海洋项目的实施也存在缺陷,这可能会对其未来接受新订单产生不利影响。

并购报告显示,2019年1-6月,华为海洋新海底电缆网络项目收入为-707.85万元,为负数。在这方面,主要原因是Palapa中心线项目交付延迟,导致客户对延迟处以罚款,目标公司抵消了其运营收入。项目交付的延误是由于分包商违反了安排施工船只进行其他作业的合同,为此分包商被罚款。

问题是无中继项目是华为海洋的主要业务之一。2018年,这部分收入达到3.72亿元,占20.40%。对于如此重要的项目,它实际上犯了一个错误,这不仅大大减少了收入,而且影响了它的声誉,进一步影响了它接受新订单。

如上所述,华为海洋本身依赖华为公司,包括早期的业务。如果这个问题得不到很好的解决,影响到华为海洋未来新订单的承接,就很难保证其未来业绩的增长。

恒通光电的隐忧

事实上,目前恒通光电自身的发展势头也开始减弱。根据风能公司的数据,从2015年到2018年,它可能

对于近期的业绩下滑,在2019年半年度报告中解释称,中国光纤宽带接入网和4G移动通信基站建设到2018年底基本完成。5G的建设在2019年上半年还没有大规模启动。三大运营商调整并降低了相关资本支出,导致2019年上半年光纤和光缆供需失衡,光纤集中采集价格大幅下降,导致公司通信网络业务经营收入和利润大幅下降。

与盈利能力减弱相反,恒通光电的债务水平持续上升。

近年来,恒通光电频繁发行债券。2018年12月13日,恒通光电发行1亿元企业债券。2019年,恒通光电再次发行可转换债券,融资17.11亿元。这增加了恒通光电的债务。截至2019年第三季度,其短期贷款为93.23亿元,长期贷款为26.48亿元,应付债券为15.36亿元,仅三笔计息债务就达135.07亿元。从其账面货币资金情况来看,虽然余额仍为56.74亿元,但其中也包括大量现金,无法随时提取。根据现金流量表期末现金及现金等价物余额,任何时候可用资金余额仅为38.7亿元,说明其偿债压力不可低估。

此外,从“造血”能力的角度来看,恒通光电2019年第三季度产生的净现金流也出现了10.88亿元的净流出,这也是该指数近年来的第一个负数,表明其“造血”能力也在减弱。

总体而言,恒通光电在盈利能力下降、债务压力巨大的情况下,不顾商誉风险的增加,在没有履行承诺协议的权益保护下,高溢价收购了华为海洋。所涉及的风险不可低估。